Hva har den tjukke gutten på debattprogrammet om fedmeepidemien og aksjemarkedets generelle prising felles? Begge er med på å styre ellers interessante debatter inn i et fordummende hjørne.

Forleden gikk et debattprogram på TV om fedmeepidemien. Utbredelsen av fedme er utvilsomt et problem for dem som rammes og temaet fortjener å tas på alvor. Likevel gjorde debattprogrammet sitt ytterste for å kjøre debatten inn i et fordummende spor med sitt valg av deltakere.

Tjukkas som blikkfang

Den deltakeren i debattprogrammet som mange husker etter at programmet var over, er den ekstremt overvektige gutten. Han har et problem som absolutt må tas alvorlig dersom livskvaliteten og helsen hans ikke skal bli skadelidende. At han våger å stille opp i et slikt program, vitner om et uvanlig mot hos gutten, noe han i seg selv fortjener honnør for. Problemet, som er skapt av fjernsynskanalen, er at han ikke hører hjemme i debatten om fedmeepidemien. TV-folkene brukte ham kynisk som blikkfang i brød og sirkus-tradisjonen.

En statistisk uteligger

Problemet med debattprogrammets deltakerutvalg er at den sjeldent overvektige gutten er en statistisk uteligger. Det vil si at han har et problem som en svært liten del av befolkningen har. Ett eller annet avvik i guttens fysikk gjør at han har lett for å legge på seg unormalt mye. Dette problemet er heldigvis uvanlig og har ingenting med fedmeepidemien å gjøre. Fedmeepidemien har å gjøre med at en urovekkende høy andel av den vestlige befolkningen er overvektige, mens den i praksis samme genmassen ikke hadde slike problemer bare tiår tidligere. Epidemien skyldes ganske enkelt lavere fysisk aktivitet enn kroppen vår er skapt for, kombinert med høyere kaloriinntak enn vi har vært vant til tidligere. Kombinasjonen av å røre seg mindre og spise mer (eller usunt), begge eksterne faktorer, er oppskriften på vekt- og helseproblemer. Det er disse eksterne faktorene fedmedebatten må ta utgangspunkt i.

Representative indikatorer

Gutten på TV representerer sitt individuelle fysiske avvik og ikke den generelle fedmeepidemien som sådan. Hadde han vokst opp for hundre år siden, hadde han vært overvektig også den gang. Og for 100 år siden var det ingenting som het fedmeepidemi.

Den tjenesten TV-folkene ikke gjorde for sine seere, var å velge ut representative deltakere. Skal debatt og meningsveksling være givende, må man ha representative indikatorer å forholde seg til. En vanlig kontorarbeider med 20 kilos ølmage hadde vært en mer representativ debattdeltaker, men han hadde kanskje ikke gjort kyniske TV-folks tjeneste som blikkfang?

Misbruk av indikatorer i finans

Det er ikke fedme og organismens metabolisme som er mitt fagområde. Men jeg må innrømme at jeg river meg i håret over fagfolks pratmakerargumenter om fedmeutbredelsen når løsningen på problemet er såre enkel: Mer mosjon og/eller mindre mat. Prøv det selv, og se hva som skjer.

Dessuten er det ikke fedme denne artikkelen egentlig handler om. Det jeg forsøker å rette søkelyset mot, er et vanlig problem som dukker opp både i media og andre steder. Nemlig bruken av irrelevante og misvisende indikatorer i debatten om og analysen av ulike problemstillinger. På en rekke samfunnsområder er misbruk av indikatorer et problem som ikke nødvendigvis åpenbarer seg med én gang. I markedet er bruken av feil indikatorer oppskriften på tap av penger. Derfor er markedets så disiplinerende for dem som skal leve av og med det.

Det nevnte debattprogrammet bommet enten ufrivillig eller sto for et kynisk misbruk av en deltaker for å selge programmet sitt. Den tjukke gutten, programmets blikkfang, er feil indikator eller representant for problemet som ble diskutert. Ved galt utvalg av debattdeltakere penset de debatten inn på et spor som ikke er relevant for deg og meg. Du og jeg sliter med for lite mosjon og for mye mat, ikke et fysisk avvik som gjør oss ekstremt overvektige og til statistiske sjeldenheter.

I finans er misbruket av indikatorer minst like stort som i media. Og det er ikke alltid like lett å holde tunga rett i munnen, for teori stemmer ikke alltid overens med  praksis i kapitalmarkedene.

Irrelevant markedsprising på kort og mellomlang sikt

Etter at markedet har gått opp som en rakett etter korreksjonen i februar, kommer makroøkonomene og aksjestrategene løpende med sine advarsler om at “nå ser markedet dyrt ut”. I beste fall røper de sin ignorans om markedets virkemåte, i verste fall har de redusert seg selv til sirkusartister i finansmarkedets showbusiness.

Poenget er at markedsprisingen er lite relevant for aksjemarkedets utvikling på kort til mellomlang sikt. Jeg har tidligere skrevet om markedsprisingens evne til å spå fremtidig avkastning i aksjemarkedet, basert på over 100 års erfaring fra USA. Sjekk denne linken til den gamle kommentaren.

Lærdommen fra de siste 100 årene er at markedsprising er et upresist verktøy for å vurdere børsavkastningen på kort sikt, det vil si over en periode på fem år eller så. Over 10-20 år er markedsprisingen et langt mer fornuftig verktøy å ta i bruk, men heller ikke denne gangen på den måten en del markedseksperter analyserer markedsprisingen. Faktum er at markedsprisingens evne til å spå fremtidig avkastning øker markant dersom man bruker siste ti års snittinntjening som input i stedet for siste 12 måneders inntjening. Vi har ikke nok data til å analysere inntjeningsestimatenes verdi som input i en slik modell (slike data går bare tilbake til 1980-tallet eller deromkring), men fordi analytikere aldri klarer å se vendepunktene i veksten før de inntreffer, er det liten grunn til å tro at inntjeningsestimatene er bedre input enn siste 12 måneders inntjening. I korthet er det jeg prøver å si om markedsprisingen følgende: Markedsprisingen betyr lite for avkastningen for de neste fem årene. Og skal du få mest informasjon ut fra markedsprisingen, bør du bruke prising i forhold til siste 10 års snittinntjening, ikke estimater som er normal praksis.

Støyprodusentene

Med tanke på markedsprisingens historisk beskjedne betydning for fremtidig avkastning på kort og mellomlang sikt, er det forunderlig hvor mye fokus det er på prisingen av markedet. Nettopp fordi de fleste som følger med på næringslivsnyhetene er interessert i kursutviklingen på kort og mellomlang sikt, og ikke på 10-20 år, burde man kommentert indikatorer som er relevante for korte og mellomlange perspektiver. Å bruke en indikator som er viktig for utsiktene de neste 10-20 årene, mens nyhetspublikum ønsker informasjon om utsiktene på kort sikt, kan sammenliknes med fjernsynskanalens misbruk av den overvektige gutten. Markedsprisingen er selvsagt ikke uinteressant i seg selv, like lite som den overvektige gutten, men for den debatten de fleste ønsker seg, er prisingen og gutten bare støy som i verste fall kan ødelegge en ellers interessant debatt.

Ekspertene #2

Jeg har tidligere skrevet en artikkelserie (se Markedets trylleformel, Løsningen på FrP-koden og Finnes Gud? ) hvor jeg rettet et kritisk lys mot eksperter av ulike slag. Jeg håper ikke noen leste den som et bakstreversk forsøk på å undergrave ekspertkompetanse, forskning og utvikling m.m.. Kommentarene bør heller ses på som et innlegg i debatten om hvilke begrensninger ekspertkompetanse har og hvordan eksperter kan mangedoble sitt potensial ved å utnytte massenes visdom.

Det finnes imidlertid enkelte områder hvor man bør forvente mer av eksperter enn vanlige folk. Og det er eksempelvis når mediefolk, som er eksperter på debattproduksjoner, setter sammen deltakere i et debattprogram. Å henfalle til brød og sirkus er skuffende når skattebetalerne – gjennom skjermingsstøtte og lisens - og ikke bleieprodusentene finansierer slike TV-produksjoner. Likeledes bør man forvente av makroøkonomer og aksjestrateger at de er i stand til å fokusere på indikatorer som er relevante i forhold til de rådene folk flest ønsker. Den tjukke gutten og det stadig tilbakevendende gnålet om markedsprisingen er derfor eksempler på eksperter som bidrar med støy og ikke struktur i ellers interessante debatter.

Med ledende indikatorer for økonomisk vekst i USA på ny fire års høy er det ikke til å undres over at det er trøkk i aksjemarkedet. Det er imidlertid én brikke som ennå ikke har falt på plass.

Uansett hva dommedagsprofeter og aksjestrateger med forkjærlighet for indicateurs du jour sier, de siste månedenes børsoppgang faller stort sett inn i mønstret man gjerne ser ved positive vendepunkter i vekstsyklusen. Akkurat nå er det mye fokus på fusjoner og oppkjøp i metall- og gruvesektoren, og Norsk Hydro er som kjent blant selskapene som skaper overskrifter i den internasjonale finanspressen. Men fusjoner og oppkjøp er sannsynligvis ikke utløsende faktor for den gode avkastningen en del sykliske aksjer har hatt den siste tiden. Faktum er at sykliske selskaper, som metall- og gruveselskaper, historisk har vært blant vinnerne når vekstraten bunner ut, noe jeg var inne på i ukeskommentaren fra den 22. april. Fusjoner og oppkjøp kommer bare i tillegg til de bedrede utsiktene for sykliske selskaper. De har neppe lagt selve grunnlaget for den klassiske, sykliske børsoppgangen vi nå er vitne til.

De rike kjøper ikke treliterskanner med majones

Et annet klassisk signal om at kapitalmarkedene har begynt å prise inn en syklisk vekstopptur, er oppgangen i de lange rentene. Mye kan sies om inflasjonen, som så mange anser for å være forklaringsfaktor nummer én for utviklingen i langrentene. Jeg har inntrykk av hvert analysemiljø har sin egen måte å måle inflasjon på, og mange hevder at inflasjonen er høyere enn offisielle tall indikerer. Mon tro hvor de henter belegget for disse påstandene fra.

Jeg lurer på om en del analytikere er så låst inne i sin egen verden at de ikke ser at treliterskanner med majones aldri har vært rimeligere enn i dag. Norge er et spesielt land med tanke på blant annet matvarepriser, men selv her koster en del halvfabrikata og ferdigmat en brøkdel i forhold til normale inntekter sett opp mot hva slik mat kostet før. I tillegg er prisen på klær og sko blitt så lave at selv ordinære barnefamilier har råd til flere sett med klær til barna. Det er ikke mange tiårene siden klær var så dyre at barnefamilier så seg nødt til å lage nye og tilpasse gamle klær for å bedre familieøkonomien.

Så har du en annen del av inflasjonsbildet, nemlig det for den øvre middelklassen. Er det vin fra kjente slott i Frankrike, universitetsstudier for barna i utlandet, feriehus og salonfähig kunst på veggene som er i fokus, er inflasjonsbildet et helt annet. Luksus blir stadig dyrere. Derfor kan man si at det aldri har vært billigere å være fattig (de fattige kjøper treliterskanner med majones), mens det aldri har vært dyrere å være rik (de rike har et helt annet forbruksmønster, hvor inflasjonsbildet er helt forskjellig). Uheldigvis for mange inflasjonsanalytikere er det slik at offisielle inflasjonstall inneholder mer majones enn fransk slottsvin. Fordi analytikere tror egne inflasjonsopplevelser er dekkende for det generelle bildet, går de i den vanlige representativitetsfella.

Objektiv inflasjonsindikator peker klart ned

I stedet for å følge inflasjonsanalytikeres indicateurs du jour, mener jeg det er mer interessant å følge utvikingen i ledende kompositt indikatorer for inflasjon. I likhet med ledende indikatorer for økonomisk vekst, skal disse bredt sammensatte inflasjonsindikatorene gi oss tidlig signal om når inflasjonspresset begynner å gjøre seg gjeldende. Interessant nok er slike ledende indikatorer for inflasjon i USA, som er den økonomien de fleste inflasjonsanalytikere følger, i en klar nedtrend. Det finnes intet inflasjonspress i verdens viktigste økonomi akkurat nå!

Med null inflasjonspress og langrenter i USA som kanskje vil teste 5,25 nivået fra juni i fjor, ser det i mine øyne ut til at det er veksten som er med på å presse rentene opp. Jeg vet det er mange som vil være uenig i den konklusjonen, men dagens langrenteutvikling legger seg oppå det klassiske mønstret vi ser ved positive vendepunkter i vekstsyklusen.

Den manglende brikken

Utviklingen i aksjer med lav markedsverdi i forhold til utviklingen i aksjer med høy markedsverdi følger derimot ikke det klassiske mønstret ved vekstvendepunkter. I USA har aksjer med lav markedsverdi (Russell 2000) gjort det et par prosent mindre bra enn aksjer med høy markedsverdi (S&P 500) siden markedet snudde til det positive ved begynnelsen av mars. Utviklingen i aksjer med lav markedsverdi er en iøynefallende brikke som ennå ikke vil falle på plass i det optimistiske scenariet jeg har tegnet de siste månedene. Er det unntaket som bekrefter at markedsoppgangen er liv laga?

Til sist: Et lite skår i gleden
Selv om de fundamentale faktorene, det vil si vekstbildet, er gunstig for børsutviklingen, er stemningen i markedet fortsatt et problem på kort sikt. Jeg begynte å peke på den optimistiske stemningen i aksjemarkedet ved inngangen til mai. Siden den gang har stemningen blitt et stadig større problem for veldig gode børsutsikter på kort sikt, det vil si omtrent tre måneder frem i tid. Dette har jeg da også pekt på ved flere anledninger siden begynnelsen av mai. Fra jeg begynte å peke på overoptimismen, har S&P 500- og MSCI World-indeksen steget bare én prosent. Takten i markedsoppgangen er langt roligere i mai enn den var i mars og april. Dette kan være en indikasjon på at man skal  være forsiktig med å bli altfor optimistisk med hensyn til de helt kortsiktige børsutsiktene. På litt lengre sikt, de neste 12 månedene eller så, er utsiktene fortsatt gode hvis historiske erfaringer med tanke på vekstvendepunkter er en god guide.

I en serie artikler den siste uken har jeg forsøkt å vise at massene sitter på visdom som i mange tilfeller er egnet til å løse både enkle og komplekse problemer. Kan massenes visdom gi oss svaret på verdens viktigste spørsmål: Finnes Gud?

De siste årene som porteføljeforvalter har jeg jobbet mye med utvikling av systemer for å samle inn og systematisere data som er relevante for kapitalmarkedene. En del av fokus har vært på massenes psykologi og hvordan denne til slutt slår ut i markedet. I artikkelen Markedets trylleformel viste jeg til en gjennomgang av over 150.000 makroestimater. Etter det jeg kjenner til, er dette den mest omfattende analysen av makroøkonomiske estimater noen gang. Gjennomgangen av dataene viste kjapt én ting. Konsensus, det vil si det midterste estimatet når estimatene rangeres i stigende rekkefølge, har en evne til å spå fremtidige makroøkonomiske nøkkeltall bedre enn de individuelle makroøkonomene. Konsensus gjenspeiler ofte massenes visdom.

Artikkelen var også en kommentar til boken The Wisdom of Crowds, hvor nettopp massenes visdom demonstreres. Boken er overbevisende etter min oppfatning, men kritikere har nok rett i at den er selektiv i sine eksempler. Poenget med å dra inn min egen analyse var å demonstrere at kapitalmarkedene er en gullgruve for forskere som ønsker å teste ut hypoteser om menneskelig atferd – og i dette tilfellet om massenes visdom er et begrep som fortjener en større oppslutning og respekt enn i dag.

Vil du bli millionær?

Hvem vil vel ikke bli millionær. Hvis jeg sa at med eksperthjelp så er sjansen 65 prosent for å bli millionær. Med hjelp fra en tilfeldig forsamling mennesker er sjansen imidlertid 91 prosent. Hvem ville du ha hørt på da? Ekspertene eller den tilfeldige forsamlingen av mennesker?

Eksemplet er fra virkeligheten. I den amerikanske utgaven av TV-programmet Vil du bli millionær svarte forsamlingen i TV-studio korrekt i 91 prosent av de tilfellene hvor de ble trukket inn som rådgiver for deltakerne. I de tilfellene hvor deltakerne henvendte seg til sin ekspert, var treffprosenten langt lavere. Lek med tall, hører jeg kritikerne rope. Utvalget av eksperter kan tenkes å ha vært skjevt. De var egentlig ingen eksperter. Og spørsmålene som ble stilt ekspertene, som ikke var eksperter likevel, var vanskeligere enn spørsmålene som ble stilt tilskuerne i TV-studio.

Kremen av eksperter

Så la oss gå til et eksempel hvor ekspertene helt sikkert er eksperter. Creme de la creme av ekspertene. Sjeføkonomene i de store bankene på Wall Street har jevnt over den beste utdannelse fra de mest prestisjefylte universitetene i USA og ellers i verden. Lønnen og prestisjen som sjeføkonom er dessuten så misunnelsesverdig at det er all grunn til å tro at kampen er hard for å komme såpass høyt opp i systemet i en bank.

Spør vi dette utvalget av eksperter enkle spørsmål, hva tror du skjer? Husk at vi her snakker om en gruppe mennesker med faglig tyngde. Alle som stadig roper på eksperthjelp og ekspertkomitéer, bør nå klikke seg ut av denne kommentaren.

Eksperter slås av unge på fire år

Wall Street Journal spør sjeføkonomene i USA hvert halvår om hvilken vei renten vil gå. Du trenger ikke være ekspert for å skjønne at renten kan enten stige, eller den kan falle. Siden 1982 har imidlertid sjeføkonomene truffet blink med sine spådommer om hvilken vei renten vil gå i bare 14 av 46 tilfeller. Hvor dårlig er dette? Vel, jeg tror en unge på fire år, som ennå ikke vet hva rente er, ville ha truffet i omtrent 50 prosent av tilfellene. Opp, pappa. Ned, pappa. 50/50. Sannsynligheten for at ungen på fire år skulle ha gjettet riktig i 14 eller færre av 46 tilfeller er 0,57 prosent. Det er nesten usannsynlig at du skal klare å finne så dårlig eksperthjelp. Hva er årsaken til at creme de la creme av eksperter dummer seg ut på slikt spektakulært vis?

Kapitalmarkedsdata gir innsikt

Som jeg var inne på tidligere, kapitalmarkedene bugner over av data som hjelper oss med å forstå menneskelig atferd. Disse dataene gjør oss også i bedre stand til å diskutere spørsmål som massenes visdom og massenes galskap ut fra faktiske data, slik at man slipper pratmakerdebatter hvor den med mest utholdenhet vinner debatten. Poenget med sjeføkonomenes rentebommer er at de er en veldig snever gruppe mennesker. Alle har mer eller mindre samme bakgrunn. De er nok også en ganske homogen gruppe på andre måter. Så kommer at renteutviklingen er et mye mer komplisert spørsmål enn det ved første øyekast ser ut til å være. Det er riktignok ingen grunn til å bomme mer enn halvparten av gangene man blir spurt om renten, men for å treffe mer enn halvparten av gangene kommer man ikke forbi at økonomi og renter dessverre er et komplekst område.

Når man skal løse komplekse problemer ved hjelp av en gruppe menneskers råd, tror jeg det er en fordel om denne gruppen har en bredest mulig bakgrunn. Det er ikke tilfelle med sjeføkonomene. De har en snever bakgrunn. Dessuten lærer de på universitetene at økonomi er et enkelt fagområde, hvor man kan regne seg frem til riktig svar. Det er ingen plass til faktisk menneskelig atferd i økonomenes modeller. For at ikke modellene skal falle sammen i sin matematiske fortreffelighet, insisterer økonomene på å anta lineære sammenhenger der virkeligheten er mer kompleks og de vil ikke gi rom for normal menneskelig atferd. Det er kun såkalt rasjonell atferd de opererer med i sine modeller.

Et umodent fag i utvikling

At økonomi som fag ofte gjør en uegnet til å forstå økonomien, er et grunnleggende problem med økonomifaget. Jeg setter det her selvfølgelig på spissen og det er nå godt over 10 år siden University of Chicago-professoren Richard Thaler kom med første bind av boken Advances in Behavioral Finance. En slik bok kommer selvsagt mange år etter at de første paperne om atferdsfinans ble skrevet. Da psykologiprofessoren Daniel Kahnemann, en nær kollega av Thaler, fikk Nobelprisen i økonomi i 2002, var det et endelig tegn på at økonomifaget for alvor begynner å åpne opp for mer realistiske antakelser i sine modeller og er villige til å ta inn visdom fra andre fagdisipliner for å forstå økonomi og finans.

Venter for lenge

At sjeføkonomer kan for lite om hvordan økonomien faktisk fungerer, og mest om hvordan den burde fungere, er imidlertid ikke den viktigste forklaringen på rentebommene i Wall Street Journal. Jeg har vanskelig for å se at de tilsynelatende imponerende, men ofte misvisende modellene, kan gjøre økonomene i stand til å bomme mer enn 50 prosent av tiden. Der jeg tror sjeføkonomene, i likhet med andre folk, bommer mest, er i forståelsen av gruppedynamikken i markedet. Til tross for flaue rentespådommer, liker ikke sjeføkonomene å dumme seg ut. Fordi de ønsker å være sikre i sin sak før de går ut med en anbefaling, venter de på håndfaste bevis for sine prognoser. Det tar uheldigvis tid å vente på at bevisene ramler inn. Derfor står økonomene i fare for å vente så lenge med sine anbefalinger at markedet har vært dem i forkjøpet med å tilpasse seg ny informasjon. Kapitalmarkedene er fremoverskuende mekanismer, som på grunn av massenes visdom om lokale forhold tar opp i seg ny, relevant informasjon underveis.

Forstår ikke flyten

At økonomene ser i bakspeilet, kan være et stort problem når man har med de fremoverskuende markedene å gjøre. Et annet problem er at sjeføkonomenes anbefalinger på sett og vis blir sin egen verste fiende. Det kan tenkes at økonomenes prognoser indikerer den veien bankens kunder allerede har posisjonert seg, nettopp på bakgrunn av bankens råd. Da blir prognosene en indikator på hvilken vei den siste investoren i markedet ligger. Når alle har kommet seg inn i de samme posisjonene, finnes det ingen til å drive markedet videre den veien det allerede har gått.

Går i flokk, slutter å tenke

Den kanskje viktigste årsaken til at økonomene bommer så overbevisende, henger sammen med flytproblematikken jeg diskuterte ovenfor. Det er nemlig ikke slik at økonomenes anbefalinger spriker i alle veier. Tvert i mot går analytikeres anbefalinger gjerne i samme retning. Fordi de er usikre, ser de på hva sidemannen gjør og kopierer hans atferd. Derfor slutter gruppen av sjeføkonomer på ett eller annet tidspunkt å tenke selv. Gruppen rammes av massenes galskap og det blir umulig å hente ut verdien av massenes visdom. Samlet sett beveger gruppen seg etter markedet og er alltid i etterkant.

Jeg har nok glemt ett og annet som kan forklare hvorfor økonomene bommer, men jeg tror ovenstående gir et godt innblikk i hvorfor creme de la creme av eksperter er i stand til å bommer mer overbevisende enn en fireåring. I komplekse problemer, som markedet er et eksempel på, er det slett ikke gitt at eksperthjelp gjør deg til millionær. Erfaringene fra TV-showet Vil du bli millionær er kanskje ikke så tilfeldige likevel?

Hva med Gud?

Det er sikkert den håpløse tittelen som har gjort at du klikket deg inn på denne kommentaren. Har du holdt ut å lese hit, håper jeg du har gjort deg opp noen meninger om massenes visdom og at innledningen derfor ikke har vært helt bortkastet.

For et par måneder siden mottok jeg en større bokpakke fra Amazon, deriblant The Wisdom of Crowds, som er grundig kommentert i den første artikkelen. En annen av bøkene som jeg for tiden leser, er The God Delusion, skrevet av den verdenskjente ateisten Richard Dawkins. Tema er spørsmålet samtlige av verdens mennesker har stilt seg: Finnes Gud?

Tror på ekspertene

At boken er verdt pengene, er det liten tvil om. Uansett hvilken leir du tilhører. Men noe nærmere svaret på om det finnes en Gud, eventuelt flere guder, kommer man selvsagt ikke. På ekspertmanér argumenterer Dawkins dyktig for at Guds eksistens er lite sannsynlig. Det er ikke vanskelig å peke på inkonsistens i de ulike bøkene i Bibelen og Det nye testamente. Her har religionskritikerne håndfast ammunisjon i massevis. Når det imidlertid gjelder Guds eksistens, er det lite en vitenskapelig tilnærming kan gi av definitive svar i dag. Ett av Dawkins poenger er at jo mer ekspert man blir på vitenskap, desto mindre tror man på Gud. Han viser til at hele 90 prosent av amerikanerne tror på Gud, mens bare sju prosent av de innvalgte medlemmene i amerikanske National Academy of Sciences tror på Gud. National Academy of Sciences-medlemmene er kremen av amerikanske vitenskapsfolk. De vitenskapsmennene som ikke er funnet verdig en plass i National Academy of Sciences, tror på Gud i 40 prosent av tilfellene. Jo høyere du kommer på rangstigen som vitenskapsmann, desto mindre tror du på Gud.

Jeg kjøper ikke Dawkins argument om at spesialiserte eksperter i ett fagfelt bør vite mest om Guds eksistens. Vi har allerede sett at eksperter bommer mer enn en unge på fire år når de får spørsmål knyttet til sitt fagområde, som renteutviklingen. Hvorfor skal de da plutselig sitte på sannheten om et komplekst spørsmål, som det ikke finnes noen etablert vitenskap for (teologi er vel strengt tatt ingen vitenskap?)

Kan massene brukes?

Det er når jeg først var inne på The Wisdom of Crowds-begrepet at jeg ikke kunne dy meg å spørre: Massenes visdom gir i snitt en bedre treffsikkerhet på enkle og kanskje spesielt komplekse spørsmål enn et lite utvalg eksperters råd. Hva med å spørre massene om Gud finnes. Hva ender man opp med da?

Advarer mot massene

Spørsmålet jeg stiller, er ikke spesielt originalt. Appeler til massene er et uttrykk som brukes av blant andre historikere, statsvitere og filosofer. At massene mener noe, gjør det ikke til en sannhet. Og får massene styre, ender man opp med flertallets tyranni, heter det. Jeg har ikke tenkt til å gå inn i noen debatt med statsvitere, historikere og andre, som har diskutert temaet siden tidenes morgen.

At folk i lang tid har hatt en anelse om at massenes visdom er en voldsom kraft, gjør det selvsagt ikke til en sannhet i seg selv. De har møtt motbør fra klartenkte debattanter, som er flinke til å peke på tilfellene hvor massenes visdom er alt annet enn verdifull. At 50 millioner mennesker tror at Elvis lever, gjør ham ikke levende, er blant eksemplene på at masse folk kan ta feil. At Hitler fikk støtte av folket gjorde ham ikke til en god statsleder, er en annen innvending.

Er glasset halvfullt eller halvtomt?

Etter å ha lest kommentarene på tidligere artikler, har jeg inntrykket av at folk liker å trekke frem eksempler på massenes galskap i stedet for massenes visdom. Jeg mener dette blir litt som den typen mennesker som synes verden er et forferdelig sted når man tenker på all den urett og nød som finnes og stadig dokumenteres. Det er vanskelig å overbevise denne typen mennesker om at verden er mer bra enn dårlig, og at det å vokse opp i dagens verden er noe de aller fleste av våre forfedre ville ha misunt oss. Ville du ha byttet plass med din tippoldefar eller -mor?

Kvinnene ble en del av massen

Det er heldigvis, slik jeg ser det, ikke like vanskelig å dokumentere at massene jevnt over demonstrerer mer visdom enn galskap som å dokumentere at verden representerer mer godt enn vondt. At folk ikke liker tanken på at massenes visdom er en verdifull kraft, som kan komme til å dra oss enda kjappere mot fremskritt i fremtiden, er til å undres over. Det virker som om folk mener at demokrati er bra fordi alle fortjener lik behandling. Det er fint at norske kvinner fikk stemmerett i 1913 fordi de da ble likere mennene, ikke sant? Det synes å være slik at det er i likhetstankegangen at demokratiet er forankret blant en del folk. Jeg skal ikke si meg uenig i at folk bør behandles likt i et samfunn uten gnisninger, men jeg lurer mer og mer på om den store gevinsten i et demokrati egentlig er at massenes visdom kommer til uttrykk. Hovedgevinsten ved kvinners stemmerett fra 1913 er kanskje ikke at de ble likere mennene, men at samfunnet fikk innspill fra en gruppe mennesker som hadde andre erfaringer og innsikt. Kvinnene er heldigvis ikke lik mennene og nettopp derfor tjente samfunnet på å innføre stemmerett for kvinner. Etter 1913 kom massenes visdom til uttrykk på en enda bedre måte enn når samfunnets styresett mottok signaler fra bare 50 prosent av befolkningen.

Gjennomgangen av de nevnte 150.000 estimatene fra amerikanske makroøkonomer viser med statistisk signifikans at gruppens konsensus over tid er bedre enn hver økonom alene. Det er lett å avfeie boken The Wisdom of Crowds som en selektiv samling med historier. Men det kan vel ikke være helt uten grunn at amerikanske myndigheter har vurdert å støtte opp om opprettelsen av prediksjonsmarkeder hvor man kan handle sannsynligheten for terrorangrep og liknende? Slike terrormarkeder har imidlertid ikke blitt aktuelle fordi det er makabert at noen skal tjene på tragedier. Heldigvis var det ingen som tenkte slik da livsforsikringsselskapene så dagens lys.

Er massenes visdom begrenset til aksjer?

Jeg undres også over at folk har så lett for å sluke den konvensjonelle sannhet om at aksjemarkedet ikke kan slås, samtidig som de betviler verdiene i massenes visdom. Det er opplest og vedtatt at aksjemarkedet er effisient, i større eller mindre grad, og at all informasjon gjenspeiles i kursene. Dette sluker de uten å tenke over at markedet er en eneste stor konsensusmekanisme hvor massenes visdom kommer til uttrykk, sekund for sekund. Det er nettopp massenes visdom om den økonomiske utviklingen som gjør at aksjer i de fleste økonomiske fagmiljøer anerkjennes som en ledende indikator på økonomisk vekst. Og massenes visdom kommer til uttrykk nesten et halvår før man ser at den økonomiske veksten faktisk snur. Hvorfor skulle massenes visdom komme til uttrykk i aksjemarkedet, men ikke på andre områder?

Kanskje det er sammensetningen av aktørene i aksjemarkedet som bidrar til aksjemarkedets visdom om vendepunkter i den øknomiske veksten? Det er pussig da at aksjemarkedets ledende egenskaper i forhold til veksten begynte å skurre i løpet av de glade 1980- og 1990-årene (aksjer steg mer etter toppene i vekstsyklusen enn etter bunnene, noe som kan forklare hvorfor vi etter hvert bygde opp en boble som følge av buy-on-the-dip-mentalitet). Aksjemarkedsaktørene har vel aldri vært bedre skolert enn da hordene av MBA-studenter for alvor kom inn i kapitalmarkedene fra 1980-tallet av. Resultatet ble tidenes boble.

Bevisene strømmer på

Aksjemarkedet har alltid vært en indikasjon på at massenes visdom er av stor verdi. Nå som vi begynner å sitte på andre typer datamengder fra kapitalmarkedene, som gjør oss i stand til å følge virkelige menneskers atferd og resultatet av atferden på detaljert kvantitativt bevis, slipper man pratmakerdiskusjonene med dem som betviler massenes visdom. Dataene begynner å velte inn over oss, og de fleste av dem gir støtte til The Wisdom of Crowds-budskapet. Det blir fakta mot pratmakernes påstander om at demokrati – hvor massenes visdom kommer til uttrykk – er et nødvendig onde.

Massene løser gudegåten

Jeg føler meg ganske overbevist om at massenes visdom gir høye odds for at en gud finnes. Med tanke på at noen ville svare null, de fleste (?) én og andre to, tre eller mer med tanke på hvor mange guder som finnes, er det vanskelig å si hvilket endelig tall man hadde endt opp med. Kanskje 1,2?

Når det gjelder hvordan denne guden ser ut, hva den mener og anbefaler, er det sannsynlig at guden ville sett annerledes ut enn den man gjerne treffer i de store verdensreligionene. Sånn sett ville ateistene bli skuffet med tanke på selve spørsmålet om en gud finnes. De religiøse kan tenkes å ville bli oppmuntret, men skuffet over at man ikke endte opp med et helt tall.

Så kommer vi til gudens utseende og anbefalinger. Fordi massenes visdom i det hele tatt ville beskrevet en gud, ville ateistene bli skuffet også her. Det spørs også om de religiøse hadde klart å glede seg over en gudsbeskrivelse de ikke helt kjenner seg igjen i. Kanskje hadde de klart å tolke massenes svar til sin fordel? Religion er som kjent mye et spørsmål om tolkning. Jeg begynner å føle meg sikker på at de religiøse ville kommet best ut av rundspørringen blant verdens befolkning. Ateistene føler nok behov for et nytt folk. Massenes visdom er over tid den mest treffsikre, men selvsagt ingen sannhet. Det er kun en beste gjetning, med trykk på beste. Massenes visdom gir også svar man av og til ikke hadde regnet med eller håpet på.

Noen kommentarer til slutt
Det er ikke til å stikke under en stol at jeg har tenkt “vanvidd” om mine forsøk på å ta erfaringer fra kapitalmarkedene over til mer generelle problemstillinger. Jeg valgte FrP og Gud som utgangspunkt for en lek med idéer fordi jeg tror alle har en formening om begge fenomener, kontroversielle som de ofte er. Dessuten er det vanskelig å komme på andre saker hvor ekspertene er så åpenlyst på kollisjonskurs med massene.

Jeg har tro på at forståelsen av komplekse problemer øker hvis man er i stand til å dra nytte av visdommen fra flere fagdispipliner. Det er derfor jeg er fascinert av tanken på å bruke erfaringer fra markedene om blant annet menneskers atferd og gruppedynamikk til å forstå problemer på andre områder enn økonomi. På samme måte er jeg overbevist om at en større markedsforståelse er avhengig av at man åpner opp for visdom fra andre fagdisipliner enn økonomi.

Det heter seg at man aldri skal skrive noe om politikk fordi da kan man komme til å støte noen fra seg. Vel, jeg tok sjansen fordi jeg synes FrP som fenomen er interessant. Fordi kommentarene etter artiklen om FrP-koden var så mange, vil jeg bruke ekstra plass på å kommentere den.

Pussig nok, kjenner man igjen litt av FrP-fenomenet fra aksjemarkedet. Når Arbeiderpartiet eller Høyre får endret oppslutning blant velgerne, pekes det gjerne på politikken. FrPs økende oppslutning over 20-30 år er derimot en gåte som må løses ved hjelp av en egen kode. FrPs oppslutning skyldes alt annet enn riktig politikk, skal man tro ekspertene. Å heve seg over velgermarkedets dom og bruke andre kriterier for å analysere FrPs suksess enn de kriteriene man bruker for å analysere andre partier, er rart. I aksjemarkedet ser jeg av og til samme typen vurderinger. Enkelte liker ikke oppgangen i aksjemarkedet og bruker de rareste metoder, gjerne oppfunnet for anledningen, til å vise at aksjemarkedet er overpriset. Bare for å gå i samme fella som alle andre opp gjennom tidene som ikke har villet høre på signalene fra markedet eller å være tro mot sin velprøvde analysemetode i stedet for å lage en eksotisk modele du jour.

Jeg forsøkte å gjøre det klart at den andre artikkelen egentlig ikke var om politikk som sådan, men om velgerne som stemmer på FrP. En del synes de er dumme og at atferden deres må forstås ved hjelp av en egen kode. Poenget mitt var å få frem at så store velgermasser – som øker over en periode på over 20 år – sannsynligvis gjenspeiler en form for massenes visdom. Det er helt sikkert en del FrP-velgere som ikke forstår noenting. På samme måten som det finnes “dumme” velgere i alle andre partier. Når et parti får en viss oppslutning, er sannsynligheten for at støyen av “dumme” velgere jevnes ut på tvers av partiene. Den eneste grunnen til at FrP har en oppslutning som ikke gjenspeiler massenes visdom, må i så fall være at spesielt dumme velgere tiltrekkes av dette partiet. Det synes jeg er en grov påstand, som sier mer om avsenderen enn FrP-velgerne. Husk at FrP-velgerne kommer fra andre partier. Ble de først dumme da de gikk over til FrP?

Et annet poeng er at FrPs oppslutning har vært stigende over lang tid. Det skulle bety at støyen av virkelig “dumme” velgere blir stadig mindre. Eller er det slik at Norges befolkning har gått inn i en fordummende fase? Er dagens befolkning i Norge virkelig mindre opplyst enn vi var på begynnelsen av 1900-tallet? Er det på gamlehjemmene visdommen har havnet?

Mange håper nok at FrP er en politisk boble, men det fascinerende med FrP-velgerne er at de blir flere til tross for ekspertenes advarsler mot å stemme på partiet. Det minner meg om når aksjemarkedet bare stiger og stiger, mens aksjeananlytikerne roper “selg”. I aksjemarkedet er det gjerne slik at en boble inntreffer når alle drar i samme retning. Det er fortsatt langt mellom ekspertene som anbefaler “kjøp” på FrP. FrP blir kanskje ikke en boble før politiske kommentatorer hyller partiet?

Poenget mitt er at jeg tror FrP-velgerne som en masse utmerket godt klarer å avgjøre om partiets politikk er fornuftig ut fra deres prioriteringer. At forfatteren av FrP-koden undres over at velgerne til FrP ofte vil tape økonomisk på partiets politikk, men likevel stemmer på partiet, sier kanskje mer om forfatterens menneskesyn?

Når jeg skriver at det ikke finnes noen FrP-kode, bare riktig politikk, så er det ut fra tankegangen om at FrPs politikk er god nok til å få opptil 20 prosent av massenes stemmer, basert på den samme massens visdom. Verken mer eller mindre. Når jeg skriver at “partiets politikk er bra for en stadig større del av landets befolkning”, så betyr ikke det at partiets politikk er bra for alle og at de fortjener 100 prosent av stemmene, som noen lesere tror. Ensretting er det motsatte av massenes visdom og jeg tror ikke noen av leserne håper på 100 prosent oppslutning for noe parti.

Enkelte samfunnsdebattanter mener at hver velger burde ha lov til å gi mange ulike partier stemmer på samme tid. For eksempel 60 prosent til Arbeiderpartiet, 30 til Høyre, 5 til Venstre og 5 til FrP. Dette er kanskje en omvei å gå nettopp fordi massenes visdom drar oss til slike oppdelte resultater likevel. Noen stemmer FrP ut fra kun én sak. Hadde det ikke vært for den saken, hadde de stemt SV. Det finnes ingen partier de kan gå 100 prosent inn for og sympatiene følger ikke alltid de mønstrene ekspertene synes er logisk. I sum, når et stort antall stemmer telles opp, kan det tenkes at resultatet blir akkurat det samme som om hver enkelt velger kunne delt opp sin stemme i mange deler. De store talls lov drar oss til det samme resultatet som en oppdelt stemmeseddel hadde gitt. Og massenes visdom vil til enhver tid dra oss til det valgresultatet landet er best tjent med.

Skal man dra lærdommene fra markedet og massenes visdom inn i politikken, så betyr vel det at Norge i dag er best tjent med en FrP-oppslutning på 15-20 prosent. Verken mer eller mindre. Hvor veien går videre derfra, vel det tror jeg er minst like vanskelig å spå som utviklingen i markedet. Men i markedet hater jeg å shorte når ekspertene roper “selg”, “selg”.

Denne siste artikkelen, som er en kommentar til blant annet The God Delusion, er i første rekke ment som nok et eksempel på at massene og ekspertene gjerne har svært forskjellig syn. Ekspertene tåler ofte ikke å høre massenes visdom, til tross for massenes beviselige verdi som sparringspartner i komplekse spørsmål. I markedet er det gjerne ekspertene som tar feil, mens massenes visdom som får rett. Spesielt ved vendepunkter i veksten. Det pussige er at ekspertene i det lengste nekter å høre på massene, mens massene ofte hører på ekspertene. Da kan man spørre seg hva som må til for å skape en boble, hvis det er slik at ekspertene gjerne kommer helt til sist med forklaringer på tingenes tilstand.

Én av de mest legendariske av alle ekspertkommentarer innen økonomi og finans står økonomen Irving Fisher for. I 1929, få dager før historiens mest alvorlige, langvarige børskrakk, sa professoren:
- Aksjemarkedet har nådd det som synes å være et permanent høyt nivå.
Da fallet var et faktum, gjentok han flere ganger sine synspunkter om at markedet var billig og burde stige.

Å høre på massene er ingen oppskrift på ufeilbarlighet. Selv bruker jeg indikatorer for massenes galskap – overoptimistisk eller -pessimistisk sentiment – som en viktig indikator for å vurdere markedsutsiktene på kort sikt. Ganske enkelt fordi jeg tror utnyttelsen av massenes systematiske feilvurderinger er den beste måten å oppnå meravkastning på. Massenes feilvurderinger kommer til uttrykk når markedsaktørene slutter å tenke selv og en stor andel av aktørene går inn i en optimistisk eller pessimistisk tilstand. Massenes galskap er imidlertid ikke regelen i aksjemarkedet og neppe på andre områder i samfunnet heller. Med andre ord er det fullt mulig å være en overbevist tilhenger av massenes visdom i aksjemarkedet og samtidig bruke mye av tiden på å studere tegn til ensrettet pessimisme eller optimisme. Det ene utelukker ikke det andre og det er nettopp det som gjør studiet av markedet så spennende. 

Ydmykhet for (de stort sett verdifulle) signalene fra massene, det er vel det denne artikkelserien egentlig handler om, eller?

PS: Har du orket å komme deg helt ned hit, håper jeg du har hatt like stort utbytte av artikkelen som jeg har hatt ved skrivingen av artikkelserien. Jeg har kommet på flere forhåpentligvis interessante problemstillinger underveis, som jeg tenkte å følge opp i fremtidige artikler. I den første tenkte jeg å diskutere individet vs massene, enkeltaksjer vs aksjemarkedet og mangfoldets sammenbrudd. Høres det interessant ut, følg med.

Ledende økonomisk indikator stiger til det høyeste nivået på tre år og gir dermed det beste vekstsignalet på fire år. Likevel stiller mange spørsmålstegn ved rekordene i aksjemarkedet.

I ballspill er det en fordel å holde øynene på ballen. Det er ikke pølseselgeren du skal bry deg om hvis kampen skal vinnes. Det høres selvsagt ut, men i aksjemarkedet er det akkurat slik situasjonen er i øyeblikket. Én av USAs mest troverdige ledende økonomiske indikatorer stiger til ny treårshøy og gir det beste vekstsignalet på fire år. Likevel er fokus mange andre steder enn akkurat på økonomien og de ledende deler av den.

Økonomien er ballen

Det er allment kjent at aksjemarkedet og økonomien går hånd i hånd. Derfor brukes aksjemarkedet som én av flere indikatorer når man lager ledende kompositt indikatorer, det vil si en samleindikator som er bygd opp av flere andre enkeltstående indikatorer. Nettopp fordi aksjemarkedet er én av flere ledende økonomiske indikatorer, blir en ledende kompositt indikator å anse som den ballen investorene og aksjeanalytikerne bør holde et ekstra godt øye med for å forstå utviklingen i spillet.

Flotte, men uinteressante synkronsvømmere

Mange peker for tiden på at det finnes mange dårlige nyheter, som for eksempel i det amerikanske boligmarkedet. Dårlige nyheter er dessverre regelen ved vendepunkter i veksten, som vi nå står midt oppi. Fordi mange økonomiske nyheter representerer sene (lagging) og sammenfallende (coincident) indikatorer og en hel del er ren støy, er det best å få med seg utviklingen i ledende indikatorer. Sene økonomiske nyheter blir å sammenlikne med reprisen av sportssendingen, sammenfallende nyheter er som å se direktesendingen og støyen er som når NRK sendte synkronsvømmingen, mens det var fotballkampen man ønsket å se på. Det er fullt mulig at reprisen, direktesendingen og synkronsvømmerne er interessante for den som sitter i sofaen, men ikke for den som spiller kampen. Han må være i spillet akkurat når det skjer, ha overblikket og se for seg hvor spillet vil finne sted de neste sekundene. Den informasjonen gir ikke reprisen, direktesendingen og synkronsvømmerne.

Sjeldent lav resesjonsfare

Én av de ledende indikatorene som er utviklet av Economic Cycle Research Institute, ECRI Weekly Leading Index, steg fredag til en årsveksttakt på 6,2. Det er det høyeste på tre år, men da var indeksen i fallende modus. Derfor må man helt tilbake til sommeren 2003 for å finne en like sterk kombinasjon av nivå (6,2) og retning (kraftig opp). Det er sannsynligvis denne indeksen som representerer ballen mer enn noe annet når man som analytiker forsøker å forstå aksjeutviklingen. Likevel leser jeg mest i nyhetene om at aksjeoppgangen er fusjon- og oppkjøpsdrevet. Atter andre, som USAs tidligere sentralbanksjef Alan Greenspan, fortsetter å hamre inn sitt budskap om uvanlig høy resesjonsfare i 2007.  Begge deler er en avsporing. Fusjoner og oppkjøp har aldri fått en plass som en ledende indikator for noe som helst. Kanskje representerer fusjoner og oppkjøp overoptimisme blant oppkjøpende selskaper, kanskje representerer de heldige omstruktureringsgevinster for samfunnet som helhet (men uansett sjelden for oppkjøpende part). Hvem vet? Når ledende indikatorer er så positive som nå, er sannsynligheten for en resesjon naturlig nok uvanlig lav, ikke høy som den aldrende Greenspan hevder. Derfor sier utviklingen i ECRIs Weekly Leading Index oss at aksjemarkedsoppgangen har kommet på bakgrunn av en svært gunstig utvikling i økonomien. Hold øynene på ballen, ikke pølseselgeren!

Den lille skriften
Til sist er par advarende ord. Selv om man kan ha stor nytte av ledende indikatorer for å forstå det komplekse aksjemarkedet, er det all grunn til å være forsiktig med å bruke en ledende indikator som en predikator for aksjemarkedet. Fordi aksjemarkedet er en ledende indikator i seg selv, vil ikke en ledende kompositt indikator nødvendigvis gi deg svaret på hvor aksjemarkedet vil gå. Det finnes imidlertid korsveier hvor ledende indikatorer er spesielt verdifulle, og det er blant annet ved vendepunkter i veksten. Vi har sannsynligvis nettopp lagt bak oss vekstbunnen i amerikansk økonomi. Ved slike vekstbunner har aksjemarkedet i USA steget i 17 av 18 tilfeller i neste 12-månedersperiode siden 1940-tallet. Det er nettopp utsiktene for en slik vekstbunn som har vært en sterkt bidragende årsak til mitt positive aksjemarkedssyn de siste månedene.

Ledende indikatorer er også gode å ha i kombinasjon med en analyse av stemningen, sentimentet, i markedet. Fordi ledende indikatorer gir et objektivt syn på økonomien, og ikke blir påvirket av medias og aksjeanalytikernes indicateurs du jour, kan man bli flinkere til å avgjøre når markedet preges av overoptimisme eller -pessimisme. Da markedet korrigere i februar-mars i år, var signalene fra ledende indikatorer gode (risikoen for resesjon eller liknende er lav), mens nyhetsbildet var preget av resesjonsoverskrifter. Det var en fin anledning til å kjøpe mer aksjer enn normalt fordi mye tydet på at massenes tenkning var blitt for ensrettet. For en grundigere artikkel om massenes visdom og galskap, klikk for øvrig her.

Nylig kom det ut en bok som introduserte begrepet “FrP-koden”. Mange er forbløffet over at Fremskrittspartiet er landets nest største parti på meningsmålingene. Jeg skal ikke her komme inn på politiske saker i seg selv, men fremme en tankerekke som synes logisk basert på gårsdagens artikkel, men som helt sikkert vil være provoserende for enkelte.

(For å få fullt utbytte av denne artikkelen anbefales at du leser gårsdagens artikkel om “Markedets trylleformel”, samt svar jeg skrev i etterkant på bakgrunn av leserkommentarer).

Et tidlig kjøpssignal fra velgerne
Vi vet at signalene fra massene bør tas alvorlig. Massenes visdom er mer verdt enn én enkelt eksperts. Av og til går slike eksperter under tittelen aksjeanalytiker, andre ganger kalles de forfatter. Så viser det seg at massene begynner å slutte opp om ett eller annet. Jeg har erfaring med å studere massenes oppslutning om enkeltaksjer og markedet som helhet. Men i dette tilfellet skal vi se på massenes oppslutning om et politisk parti. Det viser seg altså at massenes oppslutning om dette partiet kommer gradvis og over flere år. Et sterkt kjøpssignal, ville tekniske markedsanalytikere kalle det. Fra børsene vet vi imidlertid at selv markedet kan villedes av forstyrrende faktorer over kortere perioder. Over tid - la oss si 10 til 15 år - skal vi imidlertid være forsiktige med å avfeie signalene fra markedet.

Det nevnte partiet har gradvis fått større oppslutning fra massene over siste 20-årsperiode eller så. Det kan fortsatt være snakk om en boble, men som regel klarer ikke noen å forlede massene over en så lang periode. Husk at du ikke skal undervurdere massene, verken i markedet eller politikken!

Det finnes ingen FrP-kode, bare riktig politikk
Fordi massene er bedre enn ekspertene til å finne svar på komplekse spørsmål – og politikk er et ekstremt komplekst område hvor mange hensyn veies opp mot hverandre – har massene sannsynligvis rett i at det sukessfulle partiets politikk er bra for en stadig større del av landets befolkning. Det finnes ingen FrP-kode. Det finnes bare riktig politikk.

Uheldigvis for de fleste andre partier er det den politiske oppkomlingen Fremskrittspartiet som i dette tilfellet har fremmet riktig politikk. At ekspertene ikke skjønner noenting, er ikke nytt verken i politikken eller i markedet.

Ikke nytt at velgerne er “dumme”
Eksemplet ovenfor er et forsøk på å illustrere at man kommer lengre enn de fleste politiske kommentatorer ved å bruke fornuft. Det er mye god informasjon i tilbakemeldingene fra massene.

FrP-kodens forfatter undrer seg over at mange av FrP-velgerne ikke tjener på partiets politikk. Dette er en del av gåtebildet forfatteren presenterer. Hvor uopplyst går det an å være før man kan titulere seg forfatter? I USA stemmer omtrent halvparten av amerikanerne på Republikanerne. En stor del av disse velgerne har lite å tjene på dette partiets forkjærlighet for lave skatter og pro-næringslivsholdninger. De fleste amerikanere er ikke formuende mennesker, men det har de siste 20-30 årene vært liten interesse for å heve skattene for de rike. Å forstå velgeres prioriteringer er ikke enkelt, spesielt ikke for såkalte eksperter.

Og til sist en annen sak fra politikken, som er en gåte for enkelte økonomer. I og med at hver og én av oss ikke har noe å tjene på gå til valglokalet for å stemme – fordi én enkelt stemme ikke tipper valget i én retning – er det en gruppe økonomer som ikke forstår hvorfor folk stemmer ved valg i det hele tatt. Det er mange gåter der ute, og ekspertene er flinkere enn de fleste av oss til å skape gåter ut av ingenting.

Denne gang synes jeg kommentarer og spørsmål til den siste bloggartikkelen min, “Markedets trylleformel“, er så gode at det er en fornøyelse å svare på responsen. Men først et par kommentarer i etterkant av artikkelen.

Skyte seg selv i foten?

Det er selvsagt med fullt overlegg jeg harselerer med eksperters spådommer. Hensikten er å få frem at man gjerne kommer langt med å tenke selv og for samfunnets del ville vi kanskje oppnå en pen gevinst dersom folks egne meninger, og ikke meninger man henter fra andre, kom sterkere til uttrykk. Gode ledere får frem folks uavhengige meninger basert på lokal kunnskap og bruker dette til bedriftens eller samfunnets beste. Klarer ikke folk å tenke selv og makter ikke lederne å respektere massenes visdom, tror jeg vi alle går glipp av ytterligere verdiskaping.

Jeg er selv kalt “ekspert” i ulike medier og det synes forfengeligheten min er hyggelig. Poenget med det tilsynelatende negative fokuset på eksperter er at det er viktigere å forsøke å forstå hvordan eksperten tenker enn om han sier “ja” eller “nei”, “kjøp” eller “selg”. Det er prosessen bak ekspertenes meninger som er den interessante, og som man burde være mer interessert i. Dessverre er min erfaring at folk ofte bare er interessert i konklusjonen og mindre interessert i analysen og prosessen bak den. Jeg håper jeg av og til har klart å få frem hvordan jeg selv jobber og tenker. Hvis det finnes noen som har hatt nytte av det, er det strålende.

Her kommer mine svar på lesernes kommentarer:

Kommentar nummer 1:

Postet av: marketman

Ikke enkelt.

Hvis aksjemarkedet er en ledende indikator på økonomisk vekst, hva er da de ledende indikatorene på aksjemarkedets fremtidige utvikling?

Svar: Fordi aksjemarkedet er en ledende indikator i seg selv, er det vanskelig å finne frem til økonomiske ledende indikatorer, såkalte makroøkonomiske nøkkeltall, som tidlig varsler at man bør kjøpe aksjer. Det man heller bør konsentrere seg om, fordi ledende indikatorer og aksjemarkedet kan antas å gå i takt, er om de uavhengige ledende indikatorene støtter opp om utviklingen i aksjemarkedet. Stiger både aksjer og ledende indikatorer etter å ha falt en god stund, står man med større sannsynlighet enn før overfor en veldig god periode i aksjemarkedet. Det er gjerne smart å gå den veien flertallet av uavhengige, historiske pålitelige, objektive stemmer sier at man skal gå.

For å gjøre det hele veldig komplisert, finnes det faktisk såkalte Long Leading Indicators. Disse indikatorene skal i teorien snu før aksjemarkedet. Utfordringen er at selv disse indikatorene trenger tid på å varsle at et vendepunkt i økonomien er forestående, og i løpet av denne tiden kan aksjer begynne å gå. Veldig interesserte lesere anbefales for eksempel følgende paper om emnet:

Moore, Geoffrey H. and Banerji, Anirvan, 1994. Using economic indicators to reduce risk in stock market investments, International Journal of Forecasting 10, 405-417

Kommentar nummer 2:

Postet av: bb

Konsensus har ikke alltid rett.

Jamfør det demokratiske valget av Hitler som leder, IT-boblen, tulipanboblen etc. At summen av en gruppes mer eller mindre ville gjetninger slår en eksperts estimat, som artikkelen indikerer, vil jo skje iblant med en viss sannsynlighet, men er likevel på ingen måte statistisk signifikant. Hva ville da hensikten med akademia vært?

 At summen av alles meninger er signifikant mer pålitelig enn en eksperts mening, som i ubåteksempelet, mangler rett og slett et logisk fundament og er grunnen til at det finnes vitenskapelige miljøer i utgangspunktet. En bør vekte meninger etter ekspertise på feltet. 

Svar: Eksemplene på massenes galskap er mange. Verdien i massenes visdom reduseres når folk rammes av flokkmentalitet og slutter å tenke selv og gjøre egne vurderinger. Dessverre ser det ut til at flokkmentaliteten en iboende svakhet i menneskepsykologien. Av og til forstyrrer den verdien i massenes visdom, og fra aksjemarkedssynspunkt er det nettopp da gevinstmulighetene er kanskje best i enkeltaksjer og i markedet som helhet.

Det er også helt riktig at massenes visdom, selv når alle forutsetninger ligger til rette for at man skal klare å dra ut verdien av massenes visdom, ikke alltid gir de riktige svarene. Poenget er at massenes visdom over tid gjør en i stand til å øke treffsikkerheten og dermed bedre beslutningene på lang sikt. Sannsynligheten for et riktig svar øker når man konsulterer massene.

Årsaken til at jeg dro frem boken “The Wisdoms of Crowds” er at den dannet en underholdende og god nullhypotese som kan testes ut på grunnlag av data vi samler fra markedsaktørene. Hele poenget med å gå gjennom over 150.000 makroestimater er å kunne teste om det faktisk finnes visdom i konsensus. Gjennomgangen avslørte at ingen makroøkonom over tid klarer å slå konsensus flere ganger enn de taper mot konsensus. Hovedbudskapet i “The Wisdom of Crowds” synes bekreftet gjennom tidenes største gjennomgang av makroøkonomiske estimater.

Det fine med kapitalmarkedene er at det finnes så mye data som kan brukes til å studere trekk i menneskelig psykologi, flokkmentalitet og for eksempel massenes visdom. Kapitalmarkedene er en gullgruve for alle seriøse forsker innenfor en rekke fagfelt. Nå kan man endelig gå fra pjatt til å teste ut hypoteser på grunnlag av mengder av faktiske data. Denne muligheten til å teste ut å sine teorier hadde ikke forskerne for bare 10-20 år siden og slett ikke da for eksempel grunnlaget for moderne finans for alvor ble meislet ut på 1940- og 1950-tallet.

Hensikten med akademia er selvsagt å bringe menneskenes visdom videre i små skritt. Det er åpenbart riktig at én astronom sannsynligvis er bedre til å si oss hva avstanden fra jorda til månen er enn en tilfeldig konsensus bestående av 10 personer. Men en konsensus av 10 astronomer er sansynligvis mer treffsikker enn hver enkelt forsker alene. Når man imidlertid står overfor veldig komplekse spørsmål og utfordringer, hvor det ikke er gitt hvilken kompetanse som sitter på riktig svar, kan det tenkes at en bred, tilfeldig konsensus gir oss verdifulle innspill.

Jeg vet ikke om det følgende er et direkte svar på kommentarene dine, men la meg illustrere hvordan en konsensus kan tenkes å fungere. Hvis du har 99 makroøkonomer, hvorav ingen har evner til å estimere bedre enn konkurrentene, vil hver eneste av disse økonomene i snitt rangeres som nummer 50 dersom de konkurrerer mot hverandre mange nok ganger. Økonomenes individuelle plassering, beregnet ut fra hvor mye estimatet bommer i forhold til faktiske data, vil være helt tilfeldig fra 1 til 99. I snitt vil de alle havne på 50. plass. Selv konsensus. Konsensus vil være like dårlig som alle de andre økonomene. La oss så anta at 10 av økonomene faktisk har evner til å estimere. Da vil konsensus suge til seg denne kompetansen og komme opp med bedre estimater over tid enn de 89 uten evner. Avhengig av hvor gode de 10 kompetente økonomene er, vil konsensus over tid erobre en plass blant de 10 beste økonomene.

Det er kanskje urealistisk å anta at det bare er 10 økonomer som til enhver tid sitter på kompetanse. Hvis vi tenker oss at evnene til å estimere går på rundgang, nettopp fordi makroøkonomi er et komplekst fag hvor spisskompetanse på ett område (f.eks. inflasjon) ikke er overførbart til et annet (f.eks. investeringer), og at denne runddansen av evner er å finne like ofte hos hver av de 99 økonomene, hvilken plassering vil konsensus da ende opp med over tid? Fordi konsensus klarer å suge opp i seg en liten del av evnene til den lille gruppen på 10 økonomer (hvis evner går på rundgang), vil konsensus ende opp som beste økonom over tid når vi beregner snittplassering i løpet av alle konkurranserundene.

Virkeligheten er ikke like stilisert som dette eksemplet, men gjennomgangen av 150.000 makroestimater bygger opp om påstanden at det er visdom blant massene.

Kommentar nummer 3:

Postet av: bob

Interessant å se tilbake på din artikkel med overskriften “Flertallet tok feil-igjen.” Du hevder jo nå det motsatte synet.

Fra samme artikkel: “forrige uke viste en spørreundersøkelse gjort av Bloomberg og Los Angeles Times at seks av ti amerikanere tror USA vil gå inn i en resesjon i løpet av 12 måneder”

Dette tyder vel da på at USA sannsynligvis vil gå inn i en resesjon, siden flertallet alltid har rett.

Svar: Dette spørsmålet er veldig bra og belyser en tilsynelatende motsigelse fra min side. Jeg har forsøkt å ha to tanker i hodet samtidig, og er helt enig i at det skurrer litt når man trekker ut en gammel overskrift og et utdrag fra teksten. Gode observasjoner!

Poenget her er at massene har rett i aksjemarkedets utvikling helt til det snur (selvsagt…). Det er viktig å skille mellom beslutninger den enkelte markedsaktør gjør ut fra egne vurderinger og den beslutningen som tas når flokkmentaliteten får herje. Massene tar ikke feil hele tiden og det å være kontrær betyr ikke at man alltid skal gjøre det motsatte av massene. Det er bare når massenes psykologi blir ensidig positiv eller negativ at varsellampene bør begynne å lyse.

Det finnes ulike måter å måle massenes stemning, eller sentimentet, på. Ned Davis Research har kommet lengst av de miljøene jeg kjenner med tanke på å utvikle slike sentimentindikatorer. Tidligere Citigroup-strateg Ajay Kapur opererte også med en interessant modell, som viste seg å likne veldig mye på utviklingen i Ned Davis' indikator når sistnevnte ble glattet ut over en tremånedersperiode.

Ned Davis' beste indikatoren har relevans i første rekke for kortsiktige svingninger, det vil si hva som kan tenkes å skje de neste tre månedene eller så. Det kan dokumenteres at disse uavhengige sentimentindikatorene snur på høye nivåer og at markedet hver gang faller i takt med fallet i sentimentet. Det finnes også indikatorer som er av mer langsiktig natur. Et eksempel på en svært langsiktig sentimentindikator er markedsprisingen. Prisingen av markedet har mest å si for avkastningsutsiktene de neste 10 årene og noen år utover.

Da jeg skrev at flertallet tok feil igjen, var poenget at sentimentet var lavt (pessimistisk) samtidig som ledende indikatorer hadde snudd til det positive. Jeg visste, blant annet ved å kartlegge nyhetsbildet på kvantitativt vis, at markedet var opptatt av resesjonsrisikoen. Jeg tok sjansen på at de ledende økonomiske indikatorene ga et korrekt bilde av situasjonen og at nyhetsbildet var drevet av flokkmentalitet.

Når en kompositt av ledende indikatorer sier “kjøp”, mens aksjemarkedet sier “sell” oppstår en interessant divergens. Når i tillegg uavhengige sentimentmålinger begynner å blinke “kjøp”, oppstår en drømmesituasjon. Resultatet var den beste aprilmåneden på mange år og den mest standhaftige oppgangen (oppgang 24 av 26 dager) på 80 år. I ettertid kan dette være et godt eksempel på at selv markedet kan ta feil/overreagere (det gjør nok det ganske ofte over kortere perioder i og med at markedet av og til svinger så mye på kort sikt) og at en god analyse hører på flere stemmer enn markedet alene.

Kommentar nummer 4:

Postet av: Skeptisk

Følg med hvordan det går med “The Wisdom of Crowds” i kina og vietnam. Der de fleste tror en aksje er billig hvis den koster mindre enn en kilo poteter (uavhengig av beta, P/E el lign.) Og er enda verre til å ekstrapolere kortsiktig vekst enn bolighausserne i norge.

Svar: Les mine tidligere analyser av prisingen av markedet på denne bloggen. Prising er i mine øyne en sentimentindikator og høy prising indikerer at flokkmentaliteten har overtatt og at individenes egne vurderinger ikke kommer til uttrykk. Man kan bli rik ved å kjøpe og holde en enkeltaksje som har en P/E på 40 (oddsene arbeider mot en, men det er fullt mulig), men jeg har liten tro på at et helt marked priset til 40 ganger siste års gode inntjening er god butikk.

Merk imidlertid at børsoppgang i seg selv kan være et viktig signal om at noe viktig er på gang i økonomien og samfunnet. Oppgangen på 1990-tallet, som førte med seg ekstrem overprising i teknologi, media og telekom – såkalte TMT-aksjer – bar jo bud om at den “nye økonomien” var på vei. Det er nettopp den nye økonomien som blant annet gjør at jeg skriver denne bloggen og at Kina, India, Øst-Europa og andre tidligere økonomiske sinker er i ferd med å integreres i verdensøkonomien, til alles beste. Problemet med TMT var prisen man måtte betale. Signalet om et viktig økonomisk tidsskille var mer eller mindre korrekt, men flokkmentalitetet – hvor altfor mange kjøpte aksjer fordi naboen hadde tjent en formue på børsen – bidro til at prisingen ble hinsides fornuft.

Kommentar nummer 5:

Postet av: Benestad

Amerikanere skriver for lange bøker? Ikke lite tekst dette heller

Hvorfor gjøre det så komplisert… se heller på geomagnetisk uro fra sola, så ser man hvor markedet går. Finns ikke noe enklere, og det slår aldri feil…

Svar: Det finnes akademiske papers som viser at avkastningen i internasjonale aksjemarkeder er høyere rundt nymåne enn fullmåne. Psykologer og andre faggrupper har lenge studert menneskers atferd, kriminalstatistikk etc i forhold til månesyklusen. Aksjemarkedet kan være et veldig bra sted å teste ut hypotesen om månesyke investorer, hvis man åpner for at atferd har betydning for aksjeavkastning. Hadde jeg hatt tilgang til offisielle månesyklusdata for de siste 20-30 årene, skulle jeg gjerne ha sjekket hvordan avkastningen på Oslo Børs har vært rundt full- og nymåne! Er det noen som vet hvor jeg kan få tak i slike månesyklusdata, send dem til NA24.

Så tilsynelatende tullete problemstillinger som “geomagnetisk uro fra sola” er allerede analysert av ivrige finansforskere (det er vel ganske åpenbart at paperet jeg viser til er skrevet av kinesere).

Kommentar nummer 6:

Postet av: Voodoo-king

Dette er bare min mening.. Klarer en å ha ytringsfriheten som en absolutt verdi skjønner en mer en den demokratiske massen. Hvis dette ikke stemmer hadde det vært unødvendig å grunnlovsfeste yttringsfriheten.Å slå markedet er mye vanskeligere enn å slå demokratiet. Grunnen er enkel. De som spekulerer i markedet har penger utifra hvor gode de tidligere har vært til å spekulere, en kjemper mot de som i praksis har vist at de vet hva de gjør.

De som skjønner hvordan markedet fungerer får gradvis flere stemmer. Markedet gir alle mulighet til å delta samtidig som de som faktisk vet mest om hvordan markedet fungerer får mest å si. Ekte kapitalisme er derfor en perfekt mellomting mellom demokrati og aristokrati som sikrer at hverken noen stenges ute eller at massenes egoistiske tilbøyeligheter kan sette samfunnet i fare. De som vil kneble markedet ved hjelp av politikk skjønner ikke sitt eget beste.

Svar: Det er ikke alltid slik at de som spekulerer i markedet har penger ut fra hvor gode de er. Jeg trodde det var ganske godt dokumentert at de færreste profesjonelle fondsforvaltere klarer å slå markedet over tid. Pengene trekkes imidlertid dit hvor den kortsiktige avkastningen har vært best. Dette er penger som ofte drives av flokkmentalitet. Dermed er det kanskje slik at de forvalterne som har mest penger sitter på aksjer som har gått best på kort sikt og som dermed er blitt overpriset. Dermed sitter mange fondsinvestorer til enhver tid i overvurderte aksjer, hvor avkastningsutsiktene er dårligst.

Fra USA vet vi at såkalte fondstimere klarte å tape penger i løpet av de forrykende 1990-årene. Godt gjort. Det indikerer i seg selv at det er noe som kan kalles demonstrert “negativ alfa”, eller dokumenterte negative evner til å skape verdier. Derfor kan vi vel anta at motsatsen må finnes, eller? Motsatsen går etter min oppfatning under navn som verdiinvesteringer (value) og sentimentananalyse.

Kommentar nummer 7:

Postet av: JH

Trym Riksen blander her to ting, som er en vanlig feil. Man blander “forecasting”, altså evnen til å spå om fremtiden, hvor resultatet er basert på informasjon som ikke eksisterer i dag, med estimering av absolutte størrelser.

Når det gjelder forecasting er det bare å forvente at eksperter generelt trår feil. I en gammel risk management-bok jeg har står det om “the Death of Forecasting”. Frem til 1970-tallet ble forecasting mer og mer presis, pga nye metoder. Men så brøt det sammen, fordi når markedsaktørene kan analysere all eksisterende informasjon og gjøre sine forecasts, vil markedet reagere på ny informasjon. Man kan da slå markedet kun ved i) selv å frembringe ny informasjon, eller ii) reagere raskere på den nye informasjonen. Derfor bommer bankøkonomene på renta, analytikerne på EPS-estimatene, osv.

Men det er allikevel verdifullt: Når mengden (investorene) gjetter, gjetter de på hvilken ny informasjon som vil komme, og ekspertene gir grunnlaget for å forstå hva som regnes som avvik. Dermed gjetter mengdene riktigere når noen av dem er “eksperter”, selv om ekspertene ikke nødvendigvis er de som gjetter rett.

At Riksen ikke har skjønt at forecasting er dødt, men allikevel har en misjon er han ikke alene om. Kritikken blir dermed verdiløs. Dette er forøvrig mye av kritikken som har fremkommet om “the Wisdom of Crowds” også; den er for selektiv i sine eksempler.

Svar: Dette er en tilsynelatende veldig bra kommentar, men dersom jeg ikke har misforstått den, gjenspeiler den bare et konsensus av den visdommen som er å finne i gamle finansbøker. Poenget med artikkelen jeg skrev, er jo nettopp å understreke at hypotesene fra “The Wisdom of Crowds” ikke kan avfeies som et selektivt skribbel fra en journalist i pengenød.

De 150.000 makroestimatene og tilhørende forecast errors jeg viste til i artikkelen, er jo en type informasjon som ennå ikke er kjent når estimatene lages og leveres inn. Estimatene representerer en form for spådom av ukjent, upublisert informasjon. Og her er konsensus over tid oftere bedre enn dårligere enn samtlige økonomer. I gamle dager kunne man alltids sette spørsmålstegn ved massenes visdom og debatten ble ledet av filosofiske pratmakere. I dag er det mulig for den som gidder å manuelt bearbeide enorme mengde rådata å teste de gamle hypotesene.

Dersom jeg selv ikke har andre holdepunkter, går jeg med konsensus, og helst med hot consensus hvis jeg klarer å beregne dette. Når det er sagt, er det helt riktig at selv konsensus ikke klarer å se vendepunktene i den økonomiske veksten. For å finne vendepunktene i veksten, må man ty til analyse av ledende indikatorer, hvorav aksjemarkedet i seg selv er én av flere stemmer.

At forecasting i økonomi er dødt, er en påstand som beskyttes av museumsvokterne av moderne finans. De siste 100 årene har det spesielt i USA blitt utviklet metodologi knyttet til ledende indikatorer. Helt siden 1940-tallet forsøkte ledende finansforskere å redusere denne typen forskningsbidrag til uvitenskapelig lek med tall. Nettopp fordi moderne finans, som etter hvert er blitt nok et utslag av flokkmentalitet, ikke tar arbeidet med ledende indikatorer seriøst, er det lite midler som går inn i denne typen forskning. Dette går ut over kontinuiteten i slike forskningsmiljøer. Ett miljø i USA har likevel klart å holde kontinuiteten oppe i 50 år eller så. Ledende indikatorer har historisk vist seg å være økonomer overlegne i økonomiske spådommer og de ledende indikatorer fra dette miljøet med lengst kontinuitet har den beste historikken med hensyn til treffsikkerhet.

Det du sier om at når “…mengden (investorene) gjetter, gjetter de på hvilken ny informasjon som vil komme, og ekspertene gir grunnlaget for å forstå hva som regnes som avvik” er ett av de mest interessante poengene. Avviket du viser til, følger nemlig utviklingen i sammenfallende indikatorer. Det kan dessuten benyttes til å beregne mulige kortsiktige økonomiske svingninger, som ennå ikke er omtalt i noe av den finanslitteraturen jeg kjenner. Avviket er muligens et uttrykk for avvik fra kortsiktig trendvekst i økonomien (og da mener jeg veldig kortsiktig). Interessant nok viser det seg at aksjemarkedets avkastning følger det samme mønstret rundt disse kortsiktige svingningene som rundt de mer mellomlangsiktige vekstsyklusene. Mer om det kanskje en annen gang.

Markedet stiger til stadig nye rekorder. Ekspertene klør seg i hodet og roper “fare på ferde”. Jeg vil her vise hvorfor det gjerne er slik at ekspertene tar feil og markedet viser veien.

Aksjemarkedet har nettopp lagt bak seg én av tidenes mest standhaftige oppganger. I USA, hvor vi har mest og best tilgjengelig børsstatistikk langt tilbake i tid, hadde markedet i forrige uke steget 24 av de 26 siste dagene. Man måtte tilbake 80 år for å finne en like standhaftig oppgang. Ifølge læren om tilfeldig kursutvikling (random walk) over kortere perioder, som fra dag til dag, skal en slik ensidig seiersrekke knapt være mulig.

Til tross for markedets entydige signal om at noe er på gang, leser jeg stadig vekk at markedet skal ha frikoplet seg fra økonomien. Økonomien er på vei ned, mens markedet blåser seg opp, heter det. Slik kommentarer gjenspeiler artikkelforfatternes ignorans vedrørende to forhold. For det første er ledende økonomiske indikatorer på vei opp igjen, og markedet har nå bestemt seg for å slå følge med de andre indikatorene opp. Markedet er som kjent en ledende indikator for økonomisk vekst, med omtrent fem måneder ifølge mine beregninger. For det andre viser eksperters pessimistiske børsprognoser en mangel på respekt for informasjonen fra et bredt utvalg av stemmer. “Jeg vet best og alle de andre tar feil”, synes å være mange eksperters motto.

Heldigvis er det allerede skrevet en bok som på pedagogisk vis forklarer hvorfor markedet er en slik fantastisk veiviser for fremtidig økonomisk vekst. Denne kommentaren vil derfor i stor grad bruke boken som referanse. I tillegg vil jeg supplere med egne analyser, erfaringer og meninger.

The Wisdom of Crowds

For noen måneder siden kjøpte jeg en bok med tittelen “The Wisdom of Crowds”. Jeg kom tilfeldigvis over den da jeg leste en analyse fra Ned Davis Research. Ved næmere undersøkelser på internett fant jeg ut at denne boken måtte leses. Den så ut til å ligge så tett opp til min egen markedsforståelse at jeg ble overrasket over at en journalist i The New Yorker, James Surowiecki, hadde skrevet en hel bok om temaet for allerede to, tre år siden. Om jeg selv skulle skrevet en bok, hadde “Massenes visdom” utvilsomt vært et eget kapittel.

Ekspertenes arroganse

Bokens innledning er kanskje det beste eksemplet på at massene sitter på kunnskap som i snitt er ekstremt verdifull og verdt mer enn et eksklusivt utvalg av eksperters kunnskap. Eksemplet er så bra fordi det viser at konsensusanslaget var det klart beste og fordi det tydeliggjør at vitenskapens forståelse av verdien i konsensusinformasjon er av nyere dato.

For 100 år siden, høsten 1906, besøkte engelskmannen Francis Galton et fesjå. Galton var i slekt med Charles Darwin og var selv en sjeldent produktiv og begavet vitenskapsmann. En del av Galtons forskning hadde med menneskelige egenskaper å gjøre og tilhørte til dels den delen av vitenskapen som fikk et skudd i baugen etter Den andre verdenskrig. Læren om de få supermenneskene, som burde styre på vegne av de dumme massene, har heldigvis ikke blitt noen populær styreform på bred basis. Kanskje er det enkelte bedrifter som fortsatt styrer etter slike prinsipper, men nesten samtlig av dagens mest vellykkede nasjonalstater er konsensusdrevne, det vil si demokratier.

Gjett vekten

Ett av Galtons eksperimenter på fesjået tok utgangspunkt i en gjettekonkurranse. Deltakerne skulle gjette slaktevekten på en utstilt okse. Både drevne eksperter med lang erfaring fra husdyrhold og tilfeldige besøkende – uten verken formell kompetanse eller erfaring – fikk delta. Eneste kriterium for å delta var at man betalte en liten slant for å få utdelt en stemplet, nummerert loddseddel hvor man kunne fylle inn navn og ens eget anslag på oksens vekt. Totalt 787 personer deltok i konkurransen.

Galtons interesse for konkurransen skyldtes at han ville illustrere at ekspertene er mye bedre enn massene. Da han kom hjem, systematiserte han gjetningene i henhold til vanlig statistisk metode. Det tok neppe lang tid før han oppdaget en nærmest magisk egenskap ved anslagene. Mens oksen ble veid til 1198 pund etter slaktingen, lå snittanslaget fra alle dem som deltok på 1197 pund. Snittanslaget fra et utvalg av eksperter og (klart mest?) vanlige folk var bedre enn samtlige av de individuelle anslagene.

“Resultatet ser ut til å gi mer støtte til troverdigheten av en demokratisk beslutning enn man kanskje kunne ha ventet”, skrev Galton senere. Uheldigvis var han nå 85 år gammel. Mon tro hvilken vei forskningen hans hadde gått dersom funnet hadde vært gjort 60-70 år tidligere.

Komplekse problemer

Å gjette vekten på en okse er et trivielt problem. Ett av de mest interessante eksemplene i boken er fra den gang USA mistet kontakten med en ubåt i Atlanterhavet i 1968. Å lokalisere ubåten, både koordinat og dybde, var som å finne den berømte nåla.

Heldigvis var letegruppen ledet av en mann som forsto hvilken kraft en bred gruppe mennesker sitter på når rammebetingelsene legges til rette for å suge ut denne informasjonen fra gruppen. Samtlige gruppemedlemmer ble bedt om å anslå hvor ubåten befant seg. Ingen av medlemmene satt på spesielt mye informasjon, og det var nettopp mangelen på leteinformasjon som gjorde letejobben tilsynelatende umulig.

Gruppelederen samlet sammen alle svarene og beregnet seg frem til det stedet hvor gruppen i snitt mente utbåten kunne befinne seg. Ingen av de individuelle gruppemedlemmene hadde skrevet ned nettopp dette stedet og medlemmer kunne avvike mye fra snittstedet. Ubåten ble til slutt funnet, bare et par hundre meter fra gruppens snittanslag. På utrolig vis viste det seg at gruppen satt på mye mer informasjon enn noe enkelt medlem. I snitt ble alle de løse trådene samlet til et felles anslag som mirakuløst var så nær som mulig.

Er det virkelig slik?

Boken går gjennom mange slike problemstillinger. På Wikipedia finnes det til og med en egen side som beskriver boken i mer utførlig detalj. Interesserte lesere anbefales å lese denne siden og klikke seg inn på de linkene i blått som er å finne på siden.

Et spørsmål man sitter igjen med etter å ha lest boken, er om forfatteren har blitt fristet til å være selektiv i utvalget av historier og dokumentasjon. Det føler jeg meg sikker på at han har vært, uten at det reduserer bokens verdi nevneverdig. Det underliggende budskapet er viktigere enn utvalget av historier han har valgt å videreformidle.

Boken, som er på nesten 300 sider, er i typisk amerikansk stil altfor lang. Wikipedia-siden jeg nevnte ovenfor gir en temmelig god innføring i temaet og fordelen er at du der finner interessante linker om temaet. Hadde Surowiecki konsentrert stoffet sitt ned til 50-100 sider, hadde ikke boken blitt mindre interessant av den grunn, men 50-100 sider er kanskje ingen bok?

En test av ekspertene

Problemet med boken fra Surowiecki er kanskje det at den er egnet til å begeistre tilhengerne av demokratiske beslutninger i vid forstand, mens den ikke klarer å omvende dem som tror på eksperter og den sterke, velopplyste mann.

Hovedårsaken til at jeg umiddelbart fattet interesse for “The Wisdom of Crowds”, er at jeg for halvannet år siden fikk gjennomført et prosjekt hvor blant annet kvaliteten i konsensusanslag ble målt. Jeg fikk samlet samtlige makroanslag fra USA i perioden 1997-2005 i én database. Det dreier seg her om anslag på høyfrekvente makroøkonomiske nøkkeltall som ISM, CPI og Durable Goods Orders. Er du ikke kjent med disse nøkkeltallene, gjør det ingenting. Poenget er at det hver eneste dag i USA presenteres såkalte makroøkonomiske nøkkeltall, hvis hensikt er å gjenspeile tilstanden i amerikansk økonomi. Tallene er produsert av både offentlige institusjoner samt private organisasjoner.

Disse tallene anses for å være så viktig for forståelsen av den økonomiske tilstanden, som igjen påvirker kapitalmarkedene, at mange økonomer utarbeider anslag eller estimater på disse tallene. Estimatene skal hjelpe makroøkonomenes kunder eller oppdragsgivere til å ligge i forkant av utviklingen. På mange måter blir det som eksperttips for kommende helgs hesteveddeløp. De makroøkonomene det her er snakk om, har gjerne lang utdannelse ved de beste universitetene i verden, de har bred arbeidserfaring og tituleres ofte sjeføkonom. Stort sett jobber de i såkalte investeringsbanker, som er en mellomting mellom et norsk meglerhus og bank. Lønningene er derfor svært gode for denne typen prognosemakere. Det er all grunn til å tro at en del av de smarteste og mest intelligente blant oss tiltrekkes av denne typen jobb.

Til sammen over 150.000 enkeltestimater i løpet av nesten 10 år ble analysert. Nesten 300 enkeltøkonomer har bidratt med estimater i perioden og estimatene er knyttet til nesten 5000 forskjellige makrorapporter. Dette gjør det mulig å måle hver enkelt økonom opp mot konsensusanslaget, gang på gang.

Ingen slår konsensus

For det første ser man at konsensus i snitt havner høyt oppe på rangeringen av økonomer, men det skjer sjelden at konsensus er aller best. Det kan ha å gjøre med at makroøkonomene ikke leter etter nåla i høystakken. Tvert i mot er det slik at de makroøkonomiske tallene ikke svinger så mye fra måned til måned. Det er ikke som å finne en forsvunnet ubåt.

For det andre har konsensus den egenskapen at den aldri har mer enn 50 prosent av konkurrentene foran seg på resultatlisten. Derfor vil konsensus over tid – i teorien – slå de fleste økonomene oftere enn den enkelte økonom klarer å slå konsensus.

I praksis viser det seg at ingen av de nær 300 økonomene klarer å slå konsensus i mer enn 50 prosent rangeringene over tid. Hvis man bruker hver makrorapport som en uavhengig konkurranse og teller opp hvor ofte hver økonom vinner og taper i forhold til konsensusanslaget, er det altså ingen økonom som over tid har flere seire enn tap. Massenes visdom viser seg også i et utvalg av eksperter, selv når jobben består i å estimere en størrelse som svinger lite fra forrige observasjon.

Gratis er best

Det tankevekkende ved gjennomgangen er at det offentlig tilgjengelige konsensusanslaget er bedre enn enkeltanslag man gjerne må betale dyrt for å få tilgang til. Enkeltøkonomenes anslag er dyre isolert sett. Aggregert opp er de gratis og verdt mye mer dersom målet er å komme nærmest mulig sannheten.

Akademia famler fortsatt

I tillegg til at databasen gir den mest fyldige dokumentasjon noensinne på verdien i konsensus blant en viktig markedsaktør som makroøkonomene, kan vi også bruke tallene til å hente ut annen verdifull lærdom.

Jeg tror det er vanlig, også i akademia, å anta at markedet og markedsaktørene er enda bedre enn makroøkonomene til å forstå økonomien. Det er til og med skrevet et paper om temaet, hvor markedets evne til å lese økonomien hevdes å være bedre enn makroøkonomenes. I USA er det mulig å kjøpe og selge verdien på kommende makrotall ved hjelp av såkalte økonomiske derivater. Ved hjelp av litt matematikk er det mulig å regne ut markedets anslag på disse nøkkeltallene. Wolfers og Gürkaynak (1996) skriver: “It seems likely that the improved performance is due to the market effectively weighting a greater number of opinions, or more effective information aggregation as market participants are likely more careful when putting their money where their mouth is.” 

Informasjon er alfa og omega

Akademikernes konklusjon ovenfor skyldes en vesentlig målefeil. Mens markedet har mulighet til å justere anslaget sitt helt frem til nøkkeltallet publilseres, består makroøkonomenes anslag av prognoser som ofte er flere dager gamle. Når man deler makroøkonomenes anslag inn i to, hvor den ene gruppen består av gamle anslag og den andre gruppen består av alle anslag som er nyere enn i den gamle gruppen, finner man at gruppen med nyere anslag slår gruppen med gamle anslag like ofte som markedet slår makroøkonomene. Wolfer og Gürkaynaks funn av “improved performance” ser m.a.o. ut til å skyldes mer tilgjengelig informasjon i nyere vs gamle estimater. Interessant nok er det derfor vanskelig å hevde at markedet er bedre enn makroøkonomene. Det viktigste ser ut til at man har med en velfungerende mekanisme å gjøre hvor ulike prognoser får lov til å samles inn til et konsensus.

Hot consensus

Avsnittet ovenfor, hvor jeg peker på at nyere estimater er bedre enn de gamle (selv når det er snakk om en foreldelse på bare en dag eller to), har ekstremt stor verdi for markedsaktørene. Min erfaring er at folk likevel liker å se på nivået på ulike indikatorer. Enten nivået på selskapers resultat eller nivået på bruttonasjonalprodukt. Det er kanskje behagelig fordi man da ikke trenger å følge med så ofte, men man gir i så fall avkall på en del av verdien i massenes visdom. Jeg håper gjennomgangen ovenfor illustrerer at det er mye viktigere å følge med på utviklingen, eller endringen, i estimert nivå. Derfor kom jeg opp med navnet “hot consensus” på den delen av makroøkonomene som avgir estimatene sist. Du skal følge hot consensus og regne med at hot consensus tar i for lite i sitt avvik fra konsensus. Da vil du ende opp med estimater som er egnet til å slå det offisielle konsensus. Likeledes er det mye mer informasjon å hente ut fra retningen i aksjeanalytikernes estimatrevisjoner enn på selve nivået på estimatet. Selv en liten endring i estimatrevisjonene kan gi viktig informasjon om hvilken vei resultautviklingen går.

Markedet er konsensus

Det beste eksemplet på en velfungerende konsensusmekanisme er sannsynligvis kapitalmarkedene. At verdens børser ikke er studert mer av sosialpsykologer og andre faggrupper enn økonomene, reflekterer nok mange akademikeres snevre interesser og vanetenkning. Kapitalmarkedene er for viktige til at de skal være forbeholdt økonomene som forskningsgrunnlag.

Jeg kan ikke komme på noen annen mekanisme hvor et stort antall stemmer kommer mer til uttrykk sekund for sekund, dag etter dag, enn kapitalmarkedene. Hot consensus, det vil si de siste pengene som har vært med på å sette markedsprisene, er de stemmene man bør høre mest på. Og jo mer penger som har blitt samlet opp bak hot consensus, desto større er sannsynligheten for at kursbevegelsen ikke er basert på feil informasjon.

I over 100 år har folk sett koplingen mellom økonomien og aksjemarkedet. I dag inngår aksjer i de aller fleste ledende økonomiske indikatorer. Aksjemarkedet regnes for å være en stemme det er verdt å høre på. Mer verdt enn noen enkeltekspert på øknomisk vekst. Når eksperter nå advarer mot aksjemarkedet fordi økonomien er så svak, hever de seg med andre ord over alle de stemmene som kommer til uttrykk i aksjemarkedet. Et kroneksempel på arroganse og overdreven tro på egne ferdigheter, eller?

Markedet og ledende indikatorer er uslåelig

Selv om aksjemarkedet er funnet verdig som en ledende indikator, er det enda bedre dersom man klarer å hente inn enda flere uavhengige stemmer om den økonomiske utviklingen. Av og til kan markedsutviklingen forstyrres av faktorer som ødelegger de ledende egenskapene.

Klarer man å identifisere makroøkonomiske indikatorer fra ulike sider av økonomien som gang på gang leder økonomisk vekst, og kombinerer disse uavhengige stemmene med stemmen fra aksjemarkedet, sitter man med stor sannsynlighet på en indikator som leder økonomien med enda større sikkerhet enn aksjemarkedet alene. Oppstår det et avvik mellom slike uavhengige økonomiske ledende indikatorer og aksjemarkedet – som vi var vitne til i februar-mars – står man overfor potensielt gull i aksjemarkedet. Det er derfor pessimistene står tomhendte igjen etter markedsuroen som startet mot slutten av februar, mens “systemet” av en bredt oppbygd ledende indikator vant.

Andre lærdommer

Verdens fremste vitenskapsmenn visste lite om verdien og den tilsynelatende magiske kraften i konsensus for 100 år siden. Min erfaring er at forståelsen av konsensus heller ikke i dag er spesielt utbredt. Dokumentasjonen på konsensus' evner til å finne gode svar på selv komplekse oppgaver finnes der, men det er ikke mange organisasjoner som har tatt i bruk massenes visdom.

Heldigvis er styresettet vårt bygd opp på massenes visdom. Vi lever i et demokrati med valg hvert annet år. Det finnes mange indikasjoner på at systemet ikke er feilfritt, men det må i så fall være hvordan man utnytter massenes visdom. Demokratiet i seg selv er som det fremgår av ovenstående sannsynligvis en uovertruffen styreform for et samfunn. Spørsmålet er hvordan man skal organisere demokratier, for eksempel hvor hyppig man skal ha valg og hvilke saker man skal ha avstemming om. Det synes derimot å være et helt irrelevant spørsmål om det finnes alternativer til grunntanken i demokratiet. I så fall må noen komme opp med et system som over tid fungerer bedre enn konsensus til å finne gode svar på komplekse spørsmål.

Generelle bruksområder

Det finnes mange eksempler fra markedet om at massene av og til tar feil. Jeg anbefaler å lese enten Surowieckis bok og ikke minst Wikipedia-siden med linker for en gjennomgang av hvilke kriterier som antas å måtte være til stede for at massenes visdom skal komme til syne. Min egen forståelse er at massenes galskap kommer til uttrykk når enkeltindividene slutter å tenke og bare bruker andres handlinger som beslutningsgrunnlag for egen handling. Det ville være synd om massenes feilvurderinger skulle overskygge den verdien som hver dag finnes i massenes visdom. Klarer man å legge forholdene til rette for at massenes visdom kommer til uttrykk, sitter man på en mulig gullgruve av verdifull informasjon.

Generelt ser det ut til at massenes visdom er en langt fra fullt utnyttet kilde til berikelse av samfunnet på mange områder. I fremtiden vil det bli enda enklere for de folkevalgte å innhente innspill fra befolkningen. Har vi forberedt oss godt nok til å utnytte denne typen innspill fra massene når teknologien er på plass om få år?

Selskaper og organisasjoner bør i større grad bli flinkere til å hente ut visdommen blant de ansatte. I stedet for at ledergruppen i et selskap skal sitte i dages- eller ukesvis med detaljene i budsjettet, hvorfor spør de ikke bare de ansatte om innspill vedrørende omsetning og salgspriser? Slike undersøkelser kan gjennomføres langt oftere enn ledelsen har tid til å samles. Dermed kan man få verdifulle innspill hyppig, slik at man i løpet av kort tid bygger seg opp erfaring fra bruk av massenes visdom. Sannsynligvis vil de ansattes svar, som det med moderne teknologi tar én dag å systematisere, være langt bedre enn ledelsens anslag.

I tillegg bør bedrifter være varsomme med å ha for stor tro på sjefen alene. På bakgrunn av enkelte lederlønninger kan man få inntrykket av at toppsjefen eller lederteamet er supermennesker som produserer enorme verdier. Og produserer man milliardverdier, er det en dråpe i havet å betale noen titalls eller hundretalls millioner for enda større verdiskaping. Det er god butikk å betale 50 øre for en krone. Det er det ingen som er uenig i.

Problemet oppstår når vi vet at de største verdiene over tid hentes ut når massenes visdom kommer til uttrykk. I regelen finnes det ingen sjefer som vet mer enn de ansatte til sammen. Supersjefen finnes ikke, på samme måte som tanken om supermenneskene er overvurdert. Den beste sjefen er nok han som klarer å hente ut visdommen blant de ansatte. Klarer han det, blir beslutningene tatt på et mye bredere og bedre grunnlag enn om beslutningen er tatt på egenhånd eller blant en lukket elite. Og hvis den beste sjefen er han som bruker de ansattes visdom på systematisk vis, og dermed skaper suverene resultater basert på riktigere beslutninger over tid, er det han eller de ansatte som da fortjener en stor andel av verdiskapingen?

Fortsettelse følger
Jeg vil i et par korte kommentarer de neste dagene først knekke en kode og deretter finne svare på verdens mest komplekse spørsmål. Både koden og svaret på verdens viktigste spørsmål skal løses ved hjelp av massenes visdom. Det beste anslaget på sannheten vil garantert ergre mange, spesielt ekspertene.

PS: Svar på samtlige kommentarer til denne bloggartikkelen finnes her.